6月26日，美团一年一度的股东周年大会上，CEO王兴站在台前，两鬓已经花白。面对一群被深度套牢的股东，他说了句五年前绝不会讲的话：“过去几年公司股价不理想，对此深感责任重大。”
“深感责任重大”这五个字，从一个曾经叫嚣“万物没有简单边界”的企业家嘴里蹦出来，分量有些不一样。
2021年2月18日，美团股价攀上历史最高点460港元，市值约2.6万亿港元，在中国互联网公司里排第三。
那会儿，王兴在饭否上写道：美团的对手“更可能被未关注到的公司和模式颠覆”——言下之意，美团才是那个颠覆者。
五年后的同一天，美团股价跌到64.9港元，市值仅剩4007亿港元。从2.6万亿缩水到4000亿，蒸发超2.2万亿。跌幅86%。
这哪是回调？分明是自由落体。王兴从“颠覆者”变成了“道歉者”。问题来了：这五年，到底发生了什么？
如果把美团的股价走势图铺开，2021年2月18日是个分水岭。那天，股价460港元。
2021年4月，美团宣布通过配股和发债筹资近百亿美元，砸向无人车、无人机配送这些前沿技术。配售价格273.8港元，比当时市价低了一大截。
市场纳闷：一家市值2.6万亿的公司，为啥还要配股？答案很简单：烧钱太快了。
2021年5月，美团股价十连跌，累计跌幅超20%，从460港元掉到249港元。三个月蒸发1.2万亿。
王兴在饭否上引用了唐代诗人章碣的诗句——“竹帛烟销帝业虚，关河空锁祖龙居。”
意思是，再好的基业都可能被一把火烧掉。那会儿，他或许已经闻到了什么。
2021年7月，市场监管总局等七部门联合印发《关于落实网络餐饮平台责任切实维护外卖送餐员权益的指导意见》，要求平台为骑手缴社保、优化算法、合理定订单饱和度。
同一天，美团股价跌13.76%。第二天，又跌17.66%。两个交易日累计跌去31%。
2021年10月，市场监管总局公布对美团的处罚：滥用市场支配地位搞“二选一”，罚款34.42亿元，退还独家合作保证金12.89亿元。
罚单金额不算最大，但信号明确：美团的“护城河”不再合法了。
从2021年2月到10月，八个月时间，美团股价从460港元跌到约250港元，跌去45%。但这只是开头。
真正的杀手不是监管，是对手。
2021年，抖音成立本地生活商业化团队，用“0抽佣”、低抽佣模式招揽商家。这不是试探，是战略级进攻。抖音有流量——日活用户数亿。
它有内容——短视频和直播能生动展示餐厅、酒店、景点。它有算法——能把用户感兴趣的内容精准推送。这些都是美团没有的。
美团的模式是“搜索”：用户饿了，打开美团，搜想吃的，下单。抖音的模式是“发现”：用户刷着短视频，看到个诱人的火锅，顺手点进链接下单。
前者是“我要吃饭”，后者是“这看起来好好吃”。消费疲软的年代，“发现”比“搜索”更能刺激冲动消费。
2023年，抖音本地生活业务加速。到2024年，数据显示，抖音在到店团购领域的市场份额快速攀升。美团的核心业务——外卖和到店——开始承压。
2024年初，饿了么被传卖身抖音，双方都否认了，但谣言本身说明一件事：本地生活的格局在松动。
2025年，竞争白热化。阿里、京东加大补贴投入，外卖大战重燃。美团的核心本地商业——外卖和到店——从2025年二季度起陷入亏损。
2025年全年，美团巨额亏损约240亿元。对比2024年盈利358亿元，一进一出差了600亿元。这600亿元，是三大平台烧掉的补贴。
一位分析师说：“这不是利润波动，这是盈利护城河被拆了。”
王兴曾讲，美团的参照是亚马逊，能接受亏损带来的股价波动。但亚马逊的亏损是在扩张全球市场、建物流基础设施。美团的亏损，是在家门口被对手打价格战。
面对股价持续下跌，王兴的应对策略分三步走。
第一步，嘴硬。
2023年12月，美团公布三季度财报后，王兴在电话会上说：“目前股价只反映了外卖单一业务的价值，并不符合公司的内在价值。”
他宣布董事会授权了一笔10亿美元的回购计划。意思是：你们不懂，我懂。市场错了，我对了。
第二步，用钱砸。
2024年1月，美团股价跌破发行价69港元，最低触及61港元。
王兴开始行动——从1月10日起，美团连续多个交易日每天拿出约4亿港元回购。截至1月15日，累计回购16亿港元。
回购效果立竿见影：股价从61港元反弹到77港元，涨幅约26%。
但回购能托一时，托不了一世。2024年6月，一个信号让市场更加不安：红杉中国创始人沈南鹏正式退出美团董事会，卸任了担任近九年的非执行董事。
沈南鹏是美团的早期投资者，从大众点评时期就深度参与。他的退出，被市场解读为“连最坚定的长期投资者都走了”。
第三步，务实。
2026年6月26日的股东周年大会上，王兴的态度明显变了。他不再说“股价被低估”，而是说“深感责任重大”。
他不再强调美团的长期价值，而是说“会积极应对经营好公司”。更关键的是，他透露了一个新方向：“美团在外部有一些不错的投资，可能上市就会获得好的回报，美团会考虑在合适的情况下积极退出。”
“积极退出”——这四个字的分量，不亚于“深感责任重大”。
美团的投资版图曾是其战略叙事的重要部分：理想汽车、摩拜单车、龙珠资本投的众多项目。2019年，王兴个人出资2.85亿美元投资理想汽车C轮，美团领投5亿美元D轮，后来又认购了3亿美元IPO股份。前前后后，美团和王兴在理想汽车上投入了超过8亿美元。
理想汽车在2020年7月纳斯达克上市，股价一度表现不错。王兴也多次减持套现——2023年3月套现约3.1亿港元，2023年9月套现约3.11亿港元，2024年3月套现超5亿港元，2025年3月又套现7亿港元。但理想汽车的股价也在波动，投资回报远不如早期预期那般丰厚。
现在王兴说“积极退出”，说明什么？说明美团的现金流可能没他自己说的那么充裕。也说明，那些曾被包装成“战略协同”的投资，现在首先要考虑的是变现回报股东。
CFO陈少晖在同一场合说了一句话：“当前公司价值被严重低估，美团计划进行股票回购。”
这话听着耳熟。2023年12月，王兴说过类似的话。2024年1月，回购开始了。但回购之后，股价从77港元又跌到64.9港元。越回购越跌。
问题出在哪？回购传递的信号是“管理层认为股价被低估”，但市场接收到的信号可能是“管理层没什么更好的办法了”。当一家公司的核心逻辑从“高速增长”变成“回购托底”，投资者的心态就从“买入”变成“观望”。
更深层的问题是：美团的价值到底在哪？
王兴一直说，美团的股价只反映了外卖单一业务的价值。但问题是，外卖业务本身正从“现金奶牛”变成“现金窟窿”。
2025年，核心本地商业亏了约240亿。到店业务被抖音侵蚀。酒店和旅游业务受消费疲软影响。新业务（美团优选、美团买菜）持续烧钱。
那美团的“内在价值”到底值多少？2.6万亿的时候，市场相信美团能征服一切——外卖、到店、酒旅、出行、零售。4000亿的时候，市场只相信美团是个送外卖的。这个认知差距，不是回购能填平的。
王兴的“低头”，某种程度上是整个中国互联网行业的缩影。
2021年，中国互联网巨头的市值总和达到巅峰。那时的市场逻辑是：无限增长、无限烧钱、无限可能。反垄断、数据安全、共同富裕——这些政策词汇在2021年密集出现，把“无限”变成了“有限”。
美团不是唯一一家股价暴跌的。但美团的跌幅格外刺眼，因为它曾是中国互联网“第三极”——仅次于腾讯和阿里。一个送外卖的平台，做到2.6万亿市值，这本身就是互联网时代最疯狂的叙事之一。
而当叙事破灭，摔得也最狠。
王兴在6月26日呼吁“整个行业更理性发展”。这句话的潜台词是：过去太不理性了。补贴大战、烧钱换规模、不计成本的扩张——这些曾被视为“互联网精神”的东西，现在被定义为“非理性”。
问题是：谁会理性？
当所有人都理性了，竞争就变成了存量博弈。而存量博弈的时代，没有赢家。
